年內第三次定向降準將釋放增量資金約7000億元，在助力小微企業(yè)融資的同時，也增強了流動性寬松預期，不少市場人士預計年內還有一至兩次降準的可能。但多數(shù)機構認為，定向降準不意味著再度“放水”，當前貨幣政策依然維持穩(wěn)健中性，流動性將保持合理充裕，過度寬松不可期待。

　　資金釋放規(guī)模接近普降

　　6月24日，預期之中的定向降準消息正式發(fā)布。央行稱，從2018年7月5日起，下調國有大型商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、郵政儲蓄銀行、城市商業(yè)銀行、非縣域農(nóng)村商業(yè)銀行、外資銀行人民幣存款準備金率0.5個百分點，可釋放資金約7000億元，以推進市場化法治化“債轉股”，加大對小微企業(yè)的支持力度。

　　本次央行定向降準在市場預期之內，但落地速度和執(zhí)行力度仍在一定程度上超出預期。從時間上看，從6月20日國務院常務會議提出運用定向降準政策支持小微企業(yè)融資，到6月24日央行落實國務院部署，再到7月5日定向降準措施將正式實施，本次定向降準從部署到落地再到正式實施的周期較短。

　　中信證券固收首席明明指出，對比2017年9月底，在9月27日國務院常務會議提出采取定向降準等措施加大對小微企業(yè)發(fā)展的財政金融支持力度后，央行在9月30日發(fā)布特急文件落實定向降準措施，但正式實施則在2018年1月25日。

　　“本次定向降準推出速度快，一方面的原因在于經(jīng)濟金融背景發(fā)生了變化，近期信用違約事件頻發(fā)引發(fā)市場悲觀情緒，加之5月經(jīng)濟金融數(shù)據(jù)低于預期，經(jīng)濟基本面面臨一定的不確定性，此時國務院和央行都意識到小微企業(yè)融資難、融資貴的問題，當前推出結構性寬松的貨幣政策較合時宜?！泵髅鼽c評稱。

　　從執(zhí)行力度來看，此次降準雖名為“定向”，但資金釋放規(guī)模已相當于一次“普降”。央行透露，此次定向降準將釋放增量資金約7000億元，投放力度大大超出今年1月25日定向降準釋放的約4500億元、4月25日降準置換MLF后釋放的約4000億元，是今年以來單次降準釋放的最大規(guī)模。同時，此次定向降準覆蓋了除縣域農(nóng)商行之外的銀行業(yè)金融機構，已超過了1月25日和4月25日的定向降準范圍。

　　方正證券固收首席楊為敩表示，這次定向降準政策釋放的流動性規(guī)模和普降0.5%準備金率釋放的流動性規(guī)模(7358億元)相近，可看作是一次靶心在總量的結構性政策。

　　寬松預期繼續(xù)升溫

　　盡管此次定向降準意在支持“債轉股”及小微企業(yè)融資，但市場對流動性進一步寬松的預期仍明顯升溫。不少機構認為，在當前的經(jīng)濟金融形勢下，年內央行將有可能繼續(xù)降準一至兩次。

　　“展望未來，央行仍可能每隔2到3個月進行一次定向降準?！迸d業(yè)研究指出，首先，經(jīng)濟下行勢頭尚未扭轉。非標壓縮尚未結束，社融增長或仍然低迷。此外，全球貿易形勢時有反復，也令經(jīng)濟前景面臨不確定性。其次，釋放長期限資金替換MLF的邏輯依然存在。展望未來，9月和10月將有7960億元MLF到期，11月和12月將有5920億MLF到期。

　　中泰證券研報指出，鑒于過去通過外匯占款增加來釋放流動性的模式難以為繼，同時影子銀行規(guī)模在大幅收縮，預期年內應該還有一到兩次(每次0.5%)降準的可能。

　　明明進一步指出，從長期來看，當前降準具有合理性和必要性，一是我國銀行法定存款準備金率仍然在15%左右，處在相對較高的水平，在利率市場化改革和資產(chǎn)負債回表過程中，應逐步降低法定存款準備金率至合理區(qū)間。二是下半年資金缺口仍然存在，應持續(xù)供應流動性。明明認為，下半年仍有可能降準50-100BP。

　　總之，當前市場對年內央行繼續(xù)降準的共識較高，但央行一再降準是否意味著貨幣政策轉向？對此，市場存在一定分歧。多數(shù)機構看來，在去杠桿持續(xù)推進的監(jiān)管環(huán)境下，降準并不意味著“放水”，穩(wěn)健中性的貨幣政策也并未轉向。

　　“即便當前再度實施普遍寬松的貨幣政策，也不意味著再度‘放水’，因為金融監(jiān)管環(huán)境早已今非昔比。”平安宏觀固收組陳驍團隊指出，2014-2015年金融監(jiān)管正處于向上的周期，偏寬松的監(jiān)管政策是助推金融加杠桿的主要因素，也顯著放大了降準帶來的信用衍生力度；當前監(jiān)管周期向下，全面趨緊的信用環(huán)境難以對降準起到信用衍生加成的作用。因此，不必擔心降準造成“大水漫灌”的效果。

　　興業(yè)證券固收研究指出，貨幣政策取向并未全面轉向寬松，但邊際變化也是明確的：即從去年的中性偏緊轉向結構化寬松。

　　流動性料合理充裕

　　市場人士指出，國務院常務會議對于流動性的提法由此前的“合理穩(wěn)定”轉變?yōu)椤昂侠沓湓！?，反映出年內流動性整體有望均衡偏松，但金融監(jiān)管大方向不變，“大水漫灌”不太可能出現(xiàn)，由此期待流動性過度寬松也不現(xiàn)實。

　　東吳證券宏觀固收團隊認為，實施定向降準，是為了發(fā)揮貨幣政策本身的結構性引導作用，很大程度上體現(xiàn)了貨幣政策的靈活性，但并不意味著貨幣政策轉向全面寬松。從資金量看，臨近季末，7000億元的流動性釋放有助于平抑資金面波動，0.5%而非1.0%的政策選擇也意味著央行目的僅在于維持流動性平穩(wěn)運行。

　　中泰證券研報指出，4月降準置換MLF操作后，央行公開市場操作相應縮量，加之4月繳稅因素影響，使得綜合投放的流動性總量并未加碼。此次定向降準雖然釋放流動性多達7000億元，但7月公開市場資金到期規(guī)模較大，為6900億元，加之7月又面臨繳稅期和海外分紅造成的外匯占款下降，降準有助于緩解7月資金面壓力，但最終釋放資金多寡還需綜合多個因素加以考慮。

　　進一步看，流動性合理充裕固然利好債券市場，但由于過度寬松不可期待，市場人士認為，降準對債券市場行情的推動效果仍待觀察。

　　華創(chuàng)證券指出，今年以來貨幣政策靈活微調對債市的利好在一季度釋放較為充分，而后期基于內外部環(huán)境貨幣政策難以出現(xiàn)全面寬松，仍將采取“定向”和“結構性”的操作工具對特定領域進行流動性支持，對于債市的利好作用則相對有限。

　　“降準將進一步提振市場對資金面穩(wěn)定的預期，短期內有助于改善債市交投情緒，但是長端利率下行提前兌現(xiàn)部分降準預期，未來繼續(xù)大幅下行空間不大。”中信建投宏觀固收首席黃文濤表示，6月份以及接下來的三季度債券市場仍然面臨確定的(供給壓力)或者不確定的沖擊(美元和美債上行)。從4月份央行降準的情況來看，10年國債收益率達到3.5%左右位置后出現(xiàn)回調，收益率缺乏持續(xù)下行的動力。