2022-04-07太平洋證券股份有限公司劉倩倩,馬浩然,馬捷對航發(fā)控制(000738)進行研究并發(fā)布了研究報告《航空發(fā)動機控制系統(tǒng)龍頭，行業(yè)高景氣強者核心受益》，本報告對航發(fā)控制給出買入評級，當(dāng)前股價為22.97元。

航發(fā)控制(000738)

報告摘要

航發(fā)控制是我國航空發(fā)動機控制系統(tǒng)龍頭企業(yè)，背靠中國航發(fā)集團，主要擁有三大業(yè)務(wù)板塊：發(fā)動機控制系統(tǒng)及衍生產(chǎn)品、國際合作業(yè)務(wù)和非航產(chǎn)品及其他。2020年，公司4家全資子公司西控科技、貴州紅林、北京航科和長春控制合計貢獻公司營業(yè)收入的98.06%，凈利潤的101.61%。

聚焦核心主業(yè)，盈利能力穩(wěn)步提升。2020年公司實現(xiàn)營業(yè)收入34.99億元，同比增長13.14%；實現(xiàn)歸母凈利潤3.68億元，同比增長30.68%；2021年上半年營業(yè)收入達到20.24億元，同比增長25.00%，實現(xiàn)歸母凈利潤2.96億元，同比增長26.71%，經(jīng)營效益穩(wěn)步提高。從產(chǎn)品分類來看，公司聚焦航空發(fā)動機控制系統(tǒng)及衍生產(chǎn)品這一主業(yè)，近5年主業(yè)營收持續(xù)占公司總營業(yè)收入的80%左右及以上。2021年上半年，下游軍品需求旺盛，公司大額訂單付款落地，合同負債爆發(fā)性增長，由2020年的0.97億元激增至8.95億元，較上期末增長825.52%。我們認為，公司聚焦主業(yè)，核心發(fā)力，優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，在手訂單充足，未來發(fā)展有望形成新的經(jīng)濟增長點。

軍機加速列裝預(yù)期強烈，政策扶持助力高增長。航空發(fā)動機是國之重器，被譽為“皇冠上的明珠”，國家高度重視航空發(fā)動機事業(yè)的發(fā)展。而航空發(fā)動機控制系統(tǒng)是發(fā)動機的大腦和神經(jīng)中樞，其性能優(yōu)劣直接影響航空發(fā)動機的性能。軍改以來，公司下游航空、航天、電子、兵器、船舶及核工業(yè)領(lǐng)域重點武器裝備計劃大規(guī)模放量，武器裝備加快換代升級，航空發(fā)動機及控制系統(tǒng)的發(fā)展時不我待。公司在航空發(fā)動機控制系統(tǒng)領(lǐng)域處于國內(nèi)領(lǐng)先地位，將受益于加速列裝、武裝結(jié)構(gòu)升級和國產(chǎn)替代三重驅(qū)動，進一步提高整體盈利水平和技術(shù)壁壘，鞏固動力控制系統(tǒng)稀缺龍頭地位。

民用航空發(fā)動機國產(chǎn)替代化勢在必行，長期有望打破業(yè)績“天花板”。目前，民用航空發(fā)動機主要由美國、英國、法國和俄羅斯壟斷，而我國民航發(fā)動機的研制正處于發(fā)展階段，正在逐步融入世界航空產(chǎn)業(yè)鏈。近年來，我國民用航空市場增長迅速。國家高度重視民用航空工業(yè)發(fā)展，大力推進C919、ARJ21等國產(chǎn)民機研制，與世界一流航空制造企業(yè)先后開展以整機總裝生產(chǎn)為代表的深度工業(yè)合作。未來民航市場空間廣闊，國產(chǎn)替代化勢在必行，作為國內(nèi)航空動力控制系統(tǒng)的龍頭企業(yè)，公司直接受益于未來民航發(fā)動機的高需求牽引和先進技術(shù)驅(qū)動，有望深度介入國內(nèi)民用航空發(fā)動機控制系統(tǒng)市場，打破業(yè)績成長的“天花板”，形成新的業(yè)績增長點。

客戶基礎(chǔ)夯實，國際合作業(yè)務(wù)有望復(fù)蘇回升。未來疫情將得到有效控制，民用航空市場需求將持續(xù)擴大，民機轉(zhuǎn)包和航空發(fā)動機零部件轉(zhuǎn)包生產(chǎn)將繼續(xù)持續(xù)增長。全球航空發(fā)動機巨頭對于轉(zhuǎn)包供應(yīng)商的選擇具有一套十分嚴(yán)格的篩選機制和操作流程，而公司早已與通用電氣、霍尼韋爾、羅羅、賽峰等國外知名航空企業(yè)建立了長期穩(wěn)定堅實的合作關(guān)系，為其提供民用航空精密零部件的轉(zhuǎn)包生產(chǎn)，如航空發(fā)動機搖臂、飛控系統(tǒng)和燃油系統(tǒng)滑閥偶件及其他精密零件的制造。同時，公司擁有行業(yè)領(lǐng)先的技術(shù)、具備難以替代的成本控制優(yōu)勢，這為公司未來受益于轉(zhuǎn)包市場穩(wěn)定增長的需求夯實了技術(shù)和成本基礎(chǔ)。

數(shù)字式電子控制系統(tǒng)（FADEC）代表未來方向。隨著航空發(fā)動機控制系統(tǒng)性能要求的不斷提高，控制系統(tǒng)從液壓機械式控制，發(fā)展至全權(quán)限數(shù)字電子控制（FullAuthorityDigitalEngineControl，F(xiàn)ADEC）系統(tǒng)。FADEC精度高，能減少燃油消耗，實現(xiàn)容錯控制、狀態(tài)監(jiān)視和發(fā)動機超溫、超轉(zhuǎn)、喘振等各種功能保護，代表著未來發(fā)展方向。作為國內(nèi)航空發(fā)動機FADEC系統(tǒng)研制的主力軍，中國航發(fā)控制系統(tǒng)研究所（614所）承擔(dān)了業(yè)內(nèi)絕大部分國家重點型號、批產(chǎn)及預(yù)研任務(wù)，為我國研制出了多種型號航空發(fā)動機FADEC系統(tǒng)。公司背靠中國航發(fā)，能與614所優(yōu)勢互補，攜手在航空發(fā)動機控制系統(tǒng)領(lǐng)域共同發(fā)展，創(chuàng)造協(xié)同效應(yīng)。

盈利預(yù)測與投資評級：未來公司圍繞航空發(fā)動機及衍生產(chǎn)品核心主業(yè)，進一步加大研發(fā)投入力度，著力突破關(guān)鍵技術(shù)，優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，公司核心競爭力和盈利能力將不斷提升。預(yù)計公司2021-2023年的歸母凈利潤為4.81億元、6.69億元、9.12億元，EPS為0.37元、0.51元、0.69元，對應(yīng)PE為63倍、45倍、33倍，維持“買入”評級。

風(fēng)險提示：軍機列裝不及預(yù)期；民品業(yè)務(wù)擴展不及預(yù)期。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報數(shù)據(jù)計算，國泰君安彭磊研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預(yù)測準(zhǔn)確度均值高達80.5%，其預(yù)測2022年度歸屬凈利潤為盈利5.31億，根據(jù)現(xiàn)價換算的預(yù)測PE為49.93。

最新盈利預(yù)測明細如下：

該股最近90天內(nèi)共有3家機構(gòu)給出評級，買入評級1家，增持評級2家；過去90天內(nèi)機構(gòu)目標(biāo)均價為32.06。證券之星估值分析工具顯示，航發(fā)控制（000738）好公司評級為3星，好價格評級為2.5星，估值綜合評級為2.5星。(評級范圍：1 ~ 5星，最高5星)

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關(guān)鍵詞： 航空發(fā)動機 控制系統(tǒng) 營業(yè)收入